Ingrijorarile domnului profesor Socol referitoare la vinovatul de serviciu

Domnul profesor Socol și-a pus întrebarea dacă „mai există coordonare de politici fiscal-bugetar-monetare în România”. Răspunsul la această întrebare l-a dat într-un articol al cărui titlu este chiar întrebarea menționată. În esență, se afirmă că există fricțiuni evidente între cele două politici și că acestea vor impacta negativ atât cetățenii, cât și companiile autohtone (nu și pe cele străine?-nn) în 2018.

• Citeste aici analiza lui Cristian Socol

De la început, domnul profesor Socol evidențiază trei aspecte pozitive ale cadrul macroeconomic: (i) anul 2017 s-a încheiat, în viziunea sa cu „tablou macroeconomic sustenabil”; (ii) România îndeplinește toate criteriile nominale de convergență și 13 din cele 14 criterii prevăzute în Procedura de Dezechilibru Macroeconomic (PDM); și (iii) guvernul vrea să implementeze în 2018 un model care să ducă la creșterea contribuției investițiilor și reducerea contribuției consumului la creșterea economică, viziune care „este concretizată atât în programarea cât şi în proiecţia bugetară a anului 2018”.

Totuși, în viziunea domnului profesor Socol, tabloul este întinat de faptul că politicile nu sunt coordonate. Exact acum, când guvernul vrea să accelereze investițiile, politica monetară a început să crească rata dobânzii, ceea ce va cere măsuri suplimentare din partea guvernului dacă va dori, totuși, să-și îndeplinească programul de investiții. Lăsând la o parte că programul de investiții de obicei este sacrificat pentru a se putea menține deficitul sub limita de 3 la sută, am doar o remarcă: domnul profesor Socol spune că sporirea ratei dobânzii este „o măsură cu efecte incerte”.

În acest context, domnul profesor Socol afirmă că „mix-ul de politici macroeconomice se arată a fi complicat” și dedică restul articolului prezentării a 11 „argumente” care, în viziunea sa, arată „dificultatea alegerilor privind politică monetară de urmat pe termen scurt”. În opinia mea, cele 11 „argumente” nu sunt altceva decât idei sau afirmații conduse pentru a arăta – în mod eronat – că dacă este ceva de reproșat cooperării dintre politicile macroeconomice, atunci acestea sunt de reproșat politicii monetare.

Nu m-aș fi referit la articolul domnului profesor Socol dacă nu aș avea două observații de fond.

Prima este aceea că articolul prezintă date incorecte. De exemplu, nu este adevărat că toate criteriile nominale (criteriile de la Maastrichtt) sunt îndeplinite (ci numai două), nu 13, ci 11 dintre indicatorii PDM sunt îndepliniți, deficitul de cont curent în 2017 nu era de 3 la sută din PIB, ci de 3,5 la sută din PIB etc.

A doua observație este aceea că nu pot fi de acord, în totalitate, cu niciunul dintre cele 11 „argumente” ale domnului profesor Socol.

Sunt, totuși, de acord cu ideea generală a alterării coordonării dintre cele două politici. Dar nici cu această idee nu pot fi de acord fără o precauție: prin ideea de coordonare eu înțeleg formularea unui mix coerent al celor două politici. Acest mix rezultă prin formularea independentă a celor două politici, în acord cu obiectivele lor specificate în legi, de cele două structuri de guvernanță: Guvernul și Parlamentul pentru politica fiscală și Consiliul de administrație pentru BNR. Abia după aceea are sens coordonarea.

Da, coordonarea s-a alterat pentru că politica fiscală a fost profund prociclică, sau pentru că, față de planurile inițiale au apărut surprizele, cum ar fi, de exemplu, reintroducerea accizelor la carburant după ce se anunțase eliminarea lor, sau după ce s-au amânat creșterile prețurilor la energie electrică în perioada de deflație, pentru a fi reprogramate exact în perioada în care inflația a început să se accelereze.

În continuare prezint, pe scurt, cele 11 „argumente” (pe care în continuare le voi numi, de cele mai multe ori, idei sau afirmații) ale domnul profesor Socol și arăt, de fiecare dată, de ce nu pot fi de acord cu niciunul dintre ele.

1. Domnul profesor Socol crede că rata dobânzii a fost crescută prea târziu. În opinia sa, ar fi fost „poate” mai bine să creștem rata dobânzii în august-septembrie, pentru că, date fiind lag-urile de politică monetară, efectul te temperare a inflației ar fi apărut exact în T1 2018 când inflația iese din bandă, și nu ar fi „lovit” economia în toamna lui 2018, când inflația coboară pentru a reintra în bandă. Domnul profesor Socol ignoră două lucruri: (i) inflația CORE2 ajustat, adică inflația care reflectă influența cererii asupra inflației, a fost exact la țintă în decembrie 2017, adică la 2,5 la sută și va atinge 3,3 la sută în decembrie 2018, sub limita de 3,5 la sută; (ii) inflația a început să crească abia în T3 2017, din cauza unor șocuri pe partea ofertei, la care politica monetară nu răspunde. Aceste șocuri au venit de la reintroducerea accizei la carburanți în septembrie și octombrie, de la creșterea prețurilor la energie în octombrie și a prețurilor la alimente în noiembrie și de la creșterea prețului la gaze în ianuarie 2018. Toate aceste date dovedesc că nu exista nicio bază pentru creșterea ratei dobânzii în august-septembrie. Prin acest „argument”, domnul profesor Socol este primul economist care îndeplinește previziunea mea făcută pe 31 decembrie 2017 conform căreia, „oricât de devreme va fi crescută rata dobânzii, ea va fi considerată la originea scăderii ritmului de creștere a PIB în 2018.” Cu alte cuvinte, spuneam că în 2018 banca centrală va fi vinovatul de serviciu.

2. Domnul profesor Socol crede că una spune BNR în rapoartele oficiale, în care se arată că nu există un risc sever și se vorbește doar de o încălzire parțială a economiei (văzută la creditele de consum/ ipotecare și în rata șomajului) și alta face în practică, prin „acțiunile/deciziile precipitate, de natură să creeze îngrijorări”. Aici am fost nedumerit. La punctul anterior părea că BNR a întârziat creșterea ratei dobânzii, iar ulterior pare că a fost o decizie „precipitată”.

3. Domnul profesor Socol crede că reducerea ratei dobânzii și introducerea amortizorului de risc sistemic vor induce ideea în rândul opiniei publice că există riscuri macroeconomice grave, ceea ce, în opinia sa, nu este adevărat. Astfel, se vor crea anticipații negative, care vor conduce la reducerea consumului și a investițiilor. Aici am două comentarii: (i) un medic nu poate să nu administreze un medicament doar pentru că îl sperie pe pacient; (ii) e chiar bine dacă cele două decizii produc îngrijorări, dacă aceastea reflectă mai multă prudență. În final, acesta este scopul deciziilor respective: să tempereze consumul excesiv și acumularea de dezechilibre, astfel ca atunci când, inevitabil, piața va corecta dezechilibrele, scăderea consumului și a investițiilor să nu fie atât de mare încât să constatăm că, pe termen lung, creșterea noastră economică este mai mică decât cea a țărilor mai dezvoltate, când normal ar fi să fie invers.

4. Domnul profesor Socol crede că rata crescută a dobânzii nu va duce la întărirea capacității economiei românești de a face față unor eventuale evoluții adverse. Răspunsul de la punctul 3. de mai sus funcționează și aici. În plus, cu o rată a dobânzii mai mare, rata inflației este mai mică. Sunt mult mai mulți oameni care beneficiază de avantajele unei inflații mai mici, decât cei care au costuri mai mari din cauza unor rate mai mari ale dobânzii. Neimpozitați de o inflație mai mare, oamenii și firmele rămân mai puternice. În fond, o inflație joasă este mărturia unei competitivități crescute a economiei. La limită, dată fiind o tehnologie, cel ce produce mai ieftin este mai competitiv și va face față mai bine șocurilor.

5. Domnul profesor Socol crede că dacă anticipațiile sunt adaptive, măsura creșterii ratelor dobânzii este mai puțin eficientă decât dacă anticipațiile sunt anticipative (forward looking). Aici vreau doar să-i amintesc domnului profesor că depinde pe cine credem. Dacă îi credem pe monetariști, atunci anticipațiile adaptive sunt motivul pentru care politica monetară poate influența oferta pe termen scurt. Dacă îi credem pe teoreticienii anticipațiilor raționale, politica monetară este eficientă dacă anticipațiile sunt total raționale doar în cazul în care produce surprize. Dacă îi credem pe neo-keynesiști, atunci ambele tipuri de anticipații acționează. Sunt de acord cu domnul profesor Socol că în România anticipațiile inflaționiste sunt preponderent adaptive, adică iraționale. În acest caz, dacă inflația s-a înscris deja pe un trend ascendent, atunci firmele vor modifica anticipațiile referitoare la inflația ce va predomina în economie uitându-se la inflația de la timpul t minus 1, adică le vor modifica în sens crescător. Astfel, anticipațiile adaptive fac necesară creșterea ratei dobânzii.

6. Domnul profesor Socol crede că revizuirea în sus a inflației CORE2 ajustat în runda de prognoză din februarie 2018 față de cea din noiembrie 2017 nu este suficient de mare pentru a justifica creșterea ratei dobânzii de la 2 la sută la 2,25 la sută, deoarece abia spre sfârșitul anului 2018 vor apărea efectele. Din nou îmi apare că domnul profesor sugerează, în contradicție cu ce a susținut la punctul 1., că decizia de a crește rata dobânzii a fost prea târzie. Așa cum am arătat la punctul 1., inflația CORE2 ajustat va atinge 3,3 la sută – și nu mai mult – în decembrie 2018, pentru că politica monetară se înscrie pe un ciclu de întărire, materializat deja în două majorări ale ratei dobânzii. Dar, chiar și așa, inflația CORE2 ajustat este prognozată a crește la 3,6 la sută în 2019, adică peste limita de sus a benții țintite de BNR. Apare de aici, contrar opiniei domnului profesor, că deciziile de politică monetară au ținut cont de întârzierile cu care apar efectele creșterii ratelor dobânzii în economie.

7. Domnul profesor Socol crede că era mai bine dacă tendințele de supraîncălzire indicate de creșterea creditului de consum și a celui imobiliar erau adresate cu instrumente macroprudențiale. În opinia sa, coordonarea optimă a politicilor macroeconomice ar fi însemnat mai întâi epuizarea instrumentelor macroeconomice. Eu cred că rata dobânzii și instrumentele macroprudențiale au scopuri diferite. Rata dobânzii este instrumentul operațional al politicii monetare, care trebuie să controleze inflația. Instrumentele macroprudențiale au fost create pentru a adresa problemele de stabilitate financiară. Nu poți atinge mai multe obiective cu un singur instrument. Criteriul invocat de domnul profesor Socol – și anume să folosim mai întâi instrumentele macroprudențiale și apoi rata dobânzii – încalcă acest principi. Ar fi fost ca și când am fi alergat după doi iepuri: nu am fi prins niciunul.

8. Domnul profesor Socol reia ideea anterioară referitoare la epuizarea instrumentelor macroprudențiale înainte de a trece la utilizarea ratei dobânzii pentru a spune că așa ar fi trebuit adresată problema deficitului de lichiditate care a dus la creșterea ROBOR. Dacă am fi făcut așa, spune domnul profesor, atunci deciziile de creștere succesivă a ratelor dobânzii de politică monetară din ultimul timp apar ca prea timpurii. Am două comentarii: (i) defictul de lichiditate a fost creat de Ministerul de Finanțe. Nu se utilizează instrumentele macroprudențiale pentru a regla piața interbancară atunci când operațiunile Trezoreriei statului crează probleme; (ii) această idee a creșterii timpurii a ratelor dobânzilor apare pentru a doua sau a treia oară în articolul domnului profesor, adică mai frecvent decât ideea că rata dobânzii a fost crescută prea târziu, formulată de domnul profesor la punctul 1. cu care și-a început articolul.

9. Domnul profesor Socol spune că recomandarea R/9/2017 a Comitetului Național de Supraveghere Macroprudențială către BNR de a implementa un amortizor de capital pentru riscul sistemic aplicabil tuturor expunerilor începând de la 30 iunie se suprapune nefericit cu creșterea succesivă a ratelor dobânzii de plitică monetară. Aici am aceleași comentarii ca la punctul 3. de mai sus.

10. Domnul profesor Socol repetă în „argumentul” 10 ideea că era mai bine să utilizăm măsuri prudențiale decât să creștem rata dobânzii, dat fiind gradul redus de intermediere financiară din România. Domnul profesor se referă la rezultatele unui sondaj care arată că 59 la sută din firmele din România nu ar lua un credit în lei, iar 65 la sută din acestea nu ar lua un credit în euro, indiferent de nivelul ratei dobânzii. Atunci, zic eu, nu rata dobânzii este cauza primă a intermedierii financiare scăzute, ci alte cauze, probabil legate de stabilitatea mediului de afaceri, de gradul de domnie a legii, de integritatea guvernelor, de factori culturali etc.

11. În fine, domnul profesor Socol spune că băncile centrale din Polonia și Ungaria cooperează mai bine cu politicile fiscale din țările respective, subliniind că băncile centrale respective nu au crescut ratele dobânzilor de politică monetară de mult timp, deși „majoritatea țărilor europene au avut un puseu inflaționist în 2017”. În schimb, băncile centrale respective au utilizat măsurile macroprudențiale, așa cum ne-a sfătuit domnul profesor și pe noi. Vreau să-i reamintesc domnului profesor că, în țările menționate, excedentul de cerere nu există sau este minor, nefiind nevoie de creșterea ratelor dobânzii. În plus, creșterea inflației în țările respective, în măsura în care a fost, a avut cauze în diverse șocuri pe partea ofertei, la care băncile centrale nu răspund. Spre deosebire de acele țări, România are un excedent de cerere de peste 3-4 la sută din PIB, la care o contribuție importantă a avut-o politica fiscală și politica salarială din sistemul public. E diferit, nu?

În încheiere, domnul profesor Socol pledează pentru cooperare între politicile macroeconomice în scopul intrării în zona euro în următorii 5 ani. Sunt de acord cu ideea unui mix coerent de politici macroeconomice. Dar aceasta înseamnă altceva decât am putut deduce din articolul domnului profesor. În esență, un mix optim nu include o politică fiscală prociclică, care creează șocuri în cererea și în mediul de afaceri și care are mesageri care sugerează că derapajele fiscale trebuie reparate cu măsuri macroprudențiale.

Un mix optim de politici va avea întotdeauna o distincție clară între obiectivele politicilor și o alocare clară a instrumentelor între politici. În alcătuirea acestui mix coerent nu trebuie uitat niciodată că dacă este orientat spre adoptarea euro, el trebuie să aibă ca obiectiv schimbarea atitudinilor față de inflație.

Nu poți intra în zona euro sperând că politica fiscală va putea rămâne prociclică, alimentând inflația. Cu o rată a dobânzii unică, stabilită de Banca Centrală Europeană, anticipațiile mai mari privind inflația din România vor rezulta în rate reale ale dobânzii așa de mici încât vom fi mereu o țară cu inflație și deficite externe mari. Dacă ne înscriem pe acestă cale, vom avea cea mai scăzută competitivitate din zona euro și asta se plătește.

Lucian Croitoru este consilier al guvernatorului BNR. Opiniile sale nu reprezinta pozitia Bancii sau a redactiei. Articolul a aparut si pe blogul sau.