Daniel Daianu: Datorii publice în creștere: de ce piețele nu reacționează cu vehemență?

Sustenabilitatea datoriilor publice este o preocupare în multe țări. În SUA, pivotul economic al lumii dezvoltate, datoria publică a depășit 130% din PIB și provoacă dezbateri aprinse, inclusiv în Congres. În UE, criza financiară, pandemia și tranziția energetică (cu efecte amplificate de războiul din Ucraina) au făcut ca datoriile publice să crească mult în nu puține țări; sunt state în zona euro (Grecia, Italia, Franta, Belgia, Cipru, Spania, Portugalia) ale căror datorii sunt peste 100% din PIB.

BCE a fost obligata sa intervina prin operatiuni speciale pentru a fi salvata zona euro cu ani in urma.

Datoriile publice sunt considerabil mai mici in Europa centrala si de rasarit, dar unele dintre tarile din aceasta regiune nu fac parte din zona euro (apare riscul valutar) si au deficite bugetare mari; este si cazul Romaniei, cu un deficit bugetar structural de peste 5% din PIB, poate cel mai inalt din Uniune (deficitul structural este definit in acceptie simpla ca diferenta intre veniturile si cheltuielile permanente ale bugetului public –desi nicio componenta a bugetului poate fi considerata vesnic permanenta).

Reforma guvernantei fiscale in UE priveste sustenabilitatea datoriilor publice si, in acest scop, se urmareste un control mai riguros al cheltuielilor publice nete (ce exclud serviciul datoriei si cheltuieli temporare), care sa asigure ca dinamica acestora nu este superioara cresterii PIB-ului.

Este implicata in judecarea sustenabilitatii si relatia ce spune ca rata de dobanda reala aplicata la finantarea datoriei publice nu trebuie sa fie mai mare decat rata de crestere reala a economiei.

Tabloul general actual este definit de datorii publice in crestere, sau la niveluri foarte inalte in numeroase state si de intarirea puternica, chiar agresiva, a politicilor monetare de catre banci centrale mari (FED, BCE, BoE, BoJ), ceea ce influenteaza conditiile monetare pe piete internationale si costul finantarilor.

In nu putine tari exista o situatie complicata a sistemelor publice de pensii, ce reprezinta “pasive ascunse” pentru bugetele publice. Cum cheltuieli de aparare cresc in conditiile razboiului din Ucraina si ale acutizarii confruntarilor geopolitice, presiunea pe bugete publice se accentueaza; in Romania, cheltuielilor de aparare li s-au alocat un plus de 7,5 miliarde lei (0,5% din PIB) in 2023 fata de 2022.

Sunt de luat in calcul si efecte nefaste ale schimbarilor de clima, care obliga guvernele sa aloce resurse suplimentare pentru a face fata la stari de urgenta repetate. Ce se intampla in aceasta vara in Europa (cu cele mai inalte temperaturi consemnate in ultimele sute de ani) graieste in mod elocvent.

O intrebare legitima este de pus: de ce pietele nu reactioneaza cu vehementa la cresterea datoriilor publice in foarte multe economii

Pot fi avansate cateva supozitii in acest sens:

• SUA, in pofida unei datorii publice superioara chiar nivelului de imediat dupa al doilea razboi mondial, au cea mai puternica economie a lumii si parca trag un “tren” mondial al indatorarii;

• datoriile publice din tari puternic dezvoltate sunt un reper pentru dinamica datoriilor in lume; se poate vorbi aici de un efect de obscurizare a cazurilor cu vulnerabilitati majore (ex: Romania are de pilda un deficit bugetar structural mare, intre cele mai inalte din UE);

• exista o goana in lume dupa active sigure (safe assets), iar obligatiuni ale economiilor dezvoltate mari ofera asemenea active. Aurul intra in discutie, dar nu reduce din statutul hartiilor de valoare emise, in principal, de trezoreria americana, al obligatiunilor comune ale UE (desi acestea din urma sunt limitate);

• in conditii de razboi si confruntari geopolitice creste atractivitatea plasamentelor in “safe havens”, iar economia americana, unele economiie europene, sunt destinatii preferate;

• economiile dezvoltate/bogate au avutii nationale ce le ofera un avantaj mare; au in plus active externe (investitii in alte tari) ce reprezinta atuuri;

• institutiile financiare internationale opereaza intr-un mod ce incearca sa salvgardeze sistemul financiar global; in acest sistem, SUA si G-7 (grupul celor 7 tari puternic industrializate) au un rol major, care s-a vazut si in timpul crizei financiare izbucnite in 2008. Atunci banci centrale mari si guvernele din G-7 au colaborat pentru a preveni un colaps al sistemului financiar global. Chiar daca China si alte tari (din BRICS) incearca sa construiasca o alternativa la regimul financiar international consacrat dupa al doilea razboi mondial, preeminenta G-7 nu poate fi contestata;

• falimentele unor banci in SUA in aceasta primavara, ca si preluarea fortata a Credit Suisse de catre UBS (la indemnul guvernului federal de la Berna) arata ca autoritatile centrale sunt gata sa intervina oricand situatia se strica serios, cu efecte vizibile de contagiune; aceste interventii dau un fel de garantie pietelor vizavi de un posibil colaps in lant;

• finantari ale unor proiecte industriale si ecologice de catre diverse state (si care maresc datorii publice) ar putea avea impact pozitiv semnificativ asupra mersului unor economii, asupra sustenabilitatii datoriilor publice. Dar acest rationament este cu imponderabile dat fiind ca asemenea investitii inseamna crestere de datorie publica daca nu sunt compensate de diminuare de alte cheltuieli bugetare si de o impulsionare a cresterii economice (care sa franeze dinamica datoriei publice ca pondere in PIB). Tarile din UE ce beneficiaza de planuri nationale de redresare si rezilienta (PNRR) trebuie sa le capitalizeze la maximum si din aceasta perspectiva;

• poate opera o miopie, adesea inerenta, a pietelor.

Daca supozitiile oferite mai sus au relevanta este de examinat. Oricum, sustenabilitatea datoriilor publice nu poate fi eliminata din agenda de lucru a guvernelor. O reprimare financiara (cand ratele la dobanzi sunt sub inflatie) poate ajuta sustenabilitatea datoriilor, dar este oare argument linistitor?

Si nu se poate recurge la stergere de datorie publica in cazul tarilor dezvoltate; nu are cine sa faca asa ceva, mai ales ca aceleasi tari sunt obligate sa intervina cand sistemele financiare sunt in suferinta –este aici un evident cerc vicios (cine pe cine finanteaza/salveaza?).

Acestea fiind datele, pentru sustenabilitatea datoriilor publice sunt necesare controlul (reducerea) unor cheltuieli si venituri bugetare mai robuste. Pentru tari dintre cele mai neajutorate, stergerea de datorii are logica.

Exista in contextul schitat mai sus un corolar bine cunoscut: economiile ce emit monede de rezerva sunt mult mai protejate decat economii emergente ce au obsesia unor rezerve valutare suficiente. De aici rezulta nevoia de deficite mici, mai usor finantabile.

Cat priveste Romania, datoria sa publica s-a triplat dupa criza financiara globala ajungand la putin sub 50% din PIB in 2002 (de la cca. 14% in 2008), ceea ce este un nivel comparabil cu cel din Polonia si Cehia (in Ungaria si Croatia datoriile publice sunt peste 75% din PIB) si sub reperul de 60% din PIB convenit prin cadrul de guvernanta fiscala in UE.

Dar atentie:

• datoria poate creste substantial daca nu va fi redus deficitul bugetar structural, ce a ramas probabil peste 5% din PIB;

• serviciul datoriei publice devine mai impovarator daca deficitul nu este redus iar politicile monetare raman tari;

• deficitul bugetar genereaza in larga masura deficitul de cont curent al balantei de plati, ce va fi in acest an de cca 8% din PIB (in scadere de la 9,2% din PIB in 2022 si ca urmare a unei redresari a raportului de schimb extern); daca s-ar aduce deficitul bugetar la 3% in cativa ani, este probabil ca deficitul de cont curent sa coboare spre 4-5% din PIB;

• mare parte din datoria publica este detinuta de non-rezidenti, ceea ce este o vulnerabilitate, iar bancile locale au o expunere la limita pe titlurile suverane ale Romaniei;

• anul 2022 a fost special, cu “inflatie surpriza” (mult peste cea prognozata) si cu venituri in plus pentru bugetul public inclusiv din suprataxarea furnizorilor de energie; aceasta conjunctura a fost subestimata in constructia bugetului pe 2023;

• rating-ul suveran (BBB-) al Romaniei este imediat peste “junk” (riscant pentru investitii), intre cele mai joase din UE;

• Romania are intre cele mai joase venituri fiscale din UE (26-27% din PIB, inclusiv contributii sociale si de sanatate –fata de o medie de cca 41% in Uniune); aici este o explicatie pentru incordarea structurala a bugetului nostru public si spatiul fiscal foarte limitat.

Dincolo de judecarea contextului global mentionat, este de presupus ca pietele nu reactioneaza inca nervos la starea bugetului public din Romania si fiindca:

• datoria publica nu este (inca) coplesitoare;

• BNR are rezerve valutare considerabile;

• PNRR a adus sume de “bani tari”’ in tara, desi mult din aceste resurse nu sunt puse la lucru prin proiecte;

• Romania este stat membru al UE si este obligata sa respecte reguli fiscale (exista si procedura de deficit excesiv);

• apartenenta la UE ofera o protectie financiara; s-a vazut si prin asistenta financiara dupa 2008;

• dupa izbucnirea Pandemiei, deficitele bugetare au crescut mult in Uniune si Romania nu s-a mai singularizat prin deficitul bugetar (in 2020 era singura tara in procedura de deficit excesiv). In 2022, potrivit datelor CE, tari cu deficite bugetare mai mari de 4% din PIB au fost Belgia, Franta, Ungaria, Spania, Romania, Italia, Letonia (din 2024 procedura de deficit excesiv va fi reactivata si probabil si alte tari vor fi vizate); este de vazut insa cat din marimea acestor deficite este de natura structurala.

Deficitul bugetar este o vulnerabilitate majora, care nu poate fi intretinuta la nesfarsit. In anii urmatori, Romania va iesi in relief iar prin deficitul bugetar daca nu va avea loc o ajustare a acestuia. Pietele vor reactiona, posibil nervos, bonitatea financiara va fi lovita.

De aceea, guvernul trebuie sa adopte masuri care sa inverseze dinamica deficitului bugetar ce se indreapta catre 7% din PIB in acest an. Daca s-ar obtine un deficit semnificativ mai jos in 2023 fata de 2022 (cand a fost de 6,2,% din PIB in metodologie europeana, ESA), chiar daca sensibil peste 4,4% din PIB (tinta devenita nerealista acum), este de prezumat ca pietele nu vor reactiona in mod nervos. Aceasta mai ales daca se va percepe ca tendinta deficitului se modifica prin masuri de corectie, ca deficitul va continua sa scada in 2024.

Pentru corectia deficitului este necesar sa se elimine cat mai mult din ceea ce face regimul fiscal din Romania unul regresiv, inechitabil (cei care castiga mai mult platesc proportional mai putin), sa se renunte le facilitati, portite de optimizare fiscala (cazul PFA, al regimului microintreprinderilor, etc), iar ANAF sa caute sa colecteze mai bine.

Trebuie sa fie eficientizate cheltuieli, iar asistenta sociala sa fie cat mai tintita (nu acordata indiferent de veniturile gospodariilor)

Recomandari facute de Comisia Europeana (unele prevazute in PNRR), Banca Mondiala, FMI, Consiliul Fiscal, economisti autohtoni, ofera cai de urmat. Nu este simplu, intrucat modificari in regimul fiscal afecteaza venituri ale unor categorii de oameni in mod inerent si exista opozitie zgomotoasa. Dar se cuvine sa vedem Padurea de copaci, interesele societatii in ansamblu. Magie nu exista! Pentru a reduce finantare externa impovaratoare trebuie sa reducem subventii interne necuvenite, tratamente fiscale preferentiale.

Este vital sa nu ajungem intr-o situatie limita, in care obtinerea de finantare externa este conditionata de luarea unor masuri extrem de dureroase. Problema deficitului bugetar structural, lipsa spatiului fiscal, au fost ignorate multi ani, in mod constant au fost amanate masuri necesare.

PS. Comunicarea publica este de imbunatatit, mai ales cand priveste un pachet de ajustare a deficitului bugetar ce afecteaza venituri individuale si ale unor firme. Este bine sa se explice necesitatea unui program de corectie nu invocand in principal pierderea de bani din PNRR. Temeiul de baza este ca nu pot fi perpetuate deficite bugetare de 6-7% din PIB, ca o corectie acceptabila a deficitului implica un regim fiscal mai echitabil. Asa ceva trebuie spus clar.