De ce guvernele din România au preferat să țină țara departe de zona euro

Deficitele vor rămâne la valori nesustenabile pentru mulți ani și vom avea o lungă perioadă de inflație ridicată, apreciază Adrian Codîrlașu, președintele CFA România, asociație care reunește analiști financiar-bancari. Într-un articol de opinie publicat în HotNews, economistul explică și de ce consideră că autoritățile din România „nu doresc să intrăm în uniunea monetară”: „Noi nu suntem în stare să avem o politică fiscală sustenabilă și responsabilă pe care o cere apartenența la zona euro”.

Cum în această perioadă s-au discutat diverse scenarii de crize financiare, mai jos sunt câtava exemple de asemenea crize financiare – ce le-a cauzat și ce se poate învața din ele.

Dezechilibrul, în general, este generat de o politică fiscală dezordonată și nesustenabilă, orientată doar pe rezultate pe termen scurt, care conduce la deficite bugetare ridicate și la finanțarea acestora prin împrumuturi (prin emisiunea de datorie a guvernelor).

În general, obligațiunile emise de guverne sunt eligibile la operațiuni de refinanțare de la banca centrală. Acest lucru înseamnă, practic, crearea de (cvasi-)masă monetară de către guverne (pe lângă cea creată de banca centrală). Când masa monetară totală (cea creată de către banca centrală și datoria guvernamentală eligibilă la operațiuni de refinanțare de la banca centrală) depășește rezervele valutare ale băncii centrale, aceasta nu va mai putea apăra cursul de schimb cum este regimul de curs fix sau regimul de consiliu monetar. Ci va devaloriza moneda locală și va schimba și regimul de curs fix, cu unul flotant sau flotant administrat (managed float). În cazul regimurilor de curs flexibil, pentru corectarea dezechilibrelor se folosește inflația și deprecierea. Iar aceste acțiuni sunt acompaniate de represiune financiară. Adică statul încearcă prin toate mijloacele să ia bani prin sistemul financiar sau să constrângă și chiar să forțeze diverși actori să îi finanțeze datoria publică.

Eșecul Argentinei și succesul Bulgariei  

Exemplul de manual este criza din Argentina. În perioada anilor 1990, țara avea un regim de curs de schimb de tip consiliu monetar, susținut și chiar dat ca exemplu de către Fondul Monetar Intenațional, peso-ul argentinian fiind la paritate cu dolarul american. Această paritate a devenit nesustenabilă datorită politicilor fiscale nesustenabile atât la nivel central, cât și local. Pentru a-și finanța deficitele, aceste autorității au emis instrumente de datorie. Când a devenit evidentă nesustenabilitatea regimului de curs fix, ca urmare a stocului ridicat de datorie (care putea fi convertit in cash, iar cu cash-ul cumprat dolar), a urmat atacul speculativ. Practic, cei care dețineau peso au cerut (prin ordine pe piață) schimbul în dolari la cursul oficial (stabilit prin lege). Cum banca centrală nu a avut rezerve suficiente de dolari pentru a satisface cererea de valută, în ianuarie 2002 a stabilit cursul „oficial” la 1.4 peso pentru un dolar american. Nici acesta nu a fost sustenabil, așa că dupa câteva luni s-a renuntat la consiliu monetar și a fost modificat regimul de curs fix în regim de curs flotant. În anul 2002, cursul de schimb a ajuns la 4 peso pentru un dolar.

Regimul de curs de schimb fix, și în special de consiliu monetar, obligă la responsabilitate fiscală. Iar aici, exemplul de manual de bune practici este Bulgaria. Este adevărat, însă, că aceste bune practici au fost implementate ulterior unei crize financiare extrem de puternice (vă mai amintiți de termenul „bulgarizare a economiei”?).

Bulgaria a avut în general excedente bugetare, a avut deficite doar ulterior crizei financiare din 2008, însa din anul 2016 s-a întors la excedent bugetar, iar datoria publică este una dintre cele mai scăzute din Uniunea Europeană (în jur de 22% din PIB). Iar din 2026 va intra în zona euro.

„Întotdeauna inflația și deprecierea monedei locale sunt corelate”

În cazul celui de al doilea tip de regimuri de curs de schimb – cel flotant și cel cu flotare controlată -, corecția se realizează natural prin deprecierea monedei locale și prin inflație. Iar această ajustare o plătesc cei care au venituri în moneda locală și cei care au economii în moneda locală. Întotdeauna inflația și deprecierea monedei locale sunt corelate. Normal că pe termen mediu funcționează regula parității puterii de cumpărare.

În cazul în care dezechiliblul este extern – deficit de cont curent ce trebuie finanțat – corecția se realizează prin deprecierea monedei, care conduce la îmbunătățirea balanței comerciale și implicit a soldului contului curent. Exemple: România, care ulterior crizei financiare din 2008 a reușit să echilibreze (între 2013 și 2015) soldul contului curent, Polonia, însă aceasta a ales în timpul crizei financare din 2008 să lase slotul polonez să se deprecieze (vs să majoreze ratele de dobânda pentru a apăra moneda) și Turcia, ulterior crizei valutare din 2018.

Însă deprecierea monedei locale conduce la inflație, având în vedere că produsele importante vor fi mai scumpe.

În cazul în care dezechilibrul este al bugetului, este folosită inflația, care, pe de-o parte, crește veniturile nominale ale guvernului din taxe și impozite (ex. cota TVA se aplică unui preț mai mare) și, pe de altă parte, reduce valoarea reală a stocului de datorie publică denominată în moneda locală (și implicit ponderea acesteia în PIB). Mai mult, ieftinește forța de muncă locală, ceea ce are un efect pozitiv și asupra contului curent.

De exemplu, prin inflație a menținut România datoria publică la o valoare în jurul a 50% din PIB. Inflația ridicață a adus venituri nominale mai mari la buget și a expandat PIB-ul nominal. Astfel, atunci când am raportat datoria publică (în creștere accelerată) la un PIB nominal mai mare (expandat de inflație), datoria, ca și procent în PIB, a rămas relativ constantă. Însă o rată a inflației ridicată va pune presiune de depreciere a monedei locale.

În cazul celui de-al treilea tip de regim – al unei uniuni monetare -, dezechilibrele sunt extrem de greu de corectat și se realizează prin ieftinirea forței de muncă, prin concedieri și/sau scăderi de salarii. Si/sau controale de capital.

Cel mai bun exemplu este Grecia.

Prentru orice țară membră a unei uniunii monetare a zonei euro, moneda euro este o monedă străină. Autoritățile țărilor membre ale zonei euro nu au nicio putere în a emite moneda euro sau a promova politici inflaționiste. În ceea ce privește cantitatea de euro emisă și rata sa de dobândă, atribuțiile sunt exclusiv ale Băncii Centralale Europene.

Prin urmare, în timpul crizei datoriilor țărilor periferice ale zonei euro, Grecia nu putea nici emite euro suplimentari pentru plata datoriilor și nici crea inflație (pentru a reduce ponderea datoriei publice în PIB și a ieftini forța de muncă). Așa că corecția s-a realizat prin scăderi de costuri și de salarii. Cu impact asupra creșterii economice și ratei șomajului. Represiunea financiară a venit prin forțarea sistemului bacar să achiziționeze obligațiunile emise de guvernul grec la rate de randament mult sub cele de pe piață (de exemplu la sub 10%, când pe piață se tranzactionau la yielduri de peste 40%). Lucru care a generat o ciză bancară, care a condus la controale de capital (limitarea retragerilor din conturile bancare la 60 de euro pe zi per persoană, limitarea ieșirilor de euro din Grecia).

„Nu suntem în stare să avem o politică fiscală pe care o cere aparteneneța la zona euro”

Practic, aparteneța la zona euro obligă la responsabilitate fiscală. Însă aparteneța la zona euro prezintă un avantaj foarte mare pentru cei care au venituri și economii în euro prin faptul că le asigură o menedă stabilă, credibilă, care nu poate fi influențată (prin depreciere sau inflație) de vreun guvern național care generează prin politicile adoptate dezechilibre macroeconomice.

Din această cauză, guvernele din România nu doresc să intrăm în uniunea monetară. Noi nu suntem în stare să avem o politică fiscală sustenabilă și responsabilă pe care o cere aparteneneța la zona euro (am avut-o doar când am fost sub acord cu FMI). Practic, preferăm această situație ca să putem corecta erorile de politică fiscală generând inflație și plătind astfel consumatorii aceste erori de politică economică prin inflație.

Înainte de declanșarea crizei din Grecia, autoritățile au negat până în ultimul moment situația de insolvabilitate în care se afla sistemul financiar grecesc, iar in week-end au adoptat legislația de control al capitalului care nu mai permitea deponenților să își retragă decât 60 euro pe zi per persoană.

Aceast comportament este explicat de Ray Dalio în cartea Big Debt Crises și este în playbook-ul autorităților să transmită informații neadevărate către public și investitori până iau măsurile pe care, de fapt, le doresc. Și este normal, deoarece în situațiile de volatilitate ridicată autoritățile, pe de o parte, și populația și mediul de afaceri, pe de celalaltă parte, sunt într-un conflict de interese. Autoritațile nu vor avertiza mediul privat cu privire la ceea ce urmează să se întâmple din punct de vedere economic pentru ca acesția să nu își poată lua măsuri de protecție, iar autoritățile să poată sa dispună de banii lor (prin taxe, diverse restricții la mișcarea fondurilor, controlale de capital). Prin urmare, autoritățile pot da mesaje opuse față de acțiunile pe care le vor lua. Astfel, este extrem de important ca în situațiile cu volatilitate ridică să folosim cât mai multe surse de informare, de preferat independente.

„În România, vom avea o perioadă lungă de inflație ridicată”

În cazul României, avem două deficite nesustenabile – cel de cont curent, aflat în strânsă legătură cu deficitul bugetar. Aceste deficite vor rămâne la valori nesustenabile pentru mulți ani de acum încolo. Iar defictul bugetar extrem de ridicat (în strânsă legătură cu politica fiscală pro-ciclică), combinat cu o economie aflată în stagflație, stagnare sau chiar recesiune combinată cu inflație ridicată (rezultată din comportamentul fiscal), au un efect negativ asupra eficacității politicii monetare.

Prin urmare, vom avea o perioadă lungă de inflație ridicată și de rate real negative de dobândă. Și, de asemenea, ce se întâmplă într-o situație de politică fiscală prociclică – majorări de taxe în recesiune (când în mod normal ar trebui să le scădem). Și la pachet cu multă represiune financiară – statul care încearcă să extragă cât mai mult din sistemul financiar și să forțeze jucătorii de pe piață să îi cumpere datoria publică.

Dar, pentru a evita o criză financiară, din păcate ne-am pus în situația de a avea nevoie și de noroc. Deficitele vor rămâne nesustenabile mulți ani de acum încolo, și pentru a le putea finanța, nu trebuie să se întâmple șocuri externe majore. Cum a fost de exemplu, falimentul Lehman Brothers.

Foto: © Masezdromaderi | Dreamstime.com