Daniel Daianu: ​​Cand modelele esueaza si nevoia de a le regandi

Criza economica si financiara actuala a adus cu sine un stres enorm in lumea industrializata, in Europa mai ales. Lecuirea va dura, intrucat stricaciunile economice sunt foarte mari. Corectii si reparatii, la nivel macro si micro, au nevoie de timp pentru a avea loc. Criza pune in discutie modelele cognitive si operationale cu care au lucrat organizatii, mari si mici, publice si private, in urmarirea obiectivelor lor. Regandirea si modificarea unor modele/paradigme este fie deliberata, fie impusa de presiuni/fortze exterioare; schimbarile vor avea loc la nivel micro, macro si pe plan international, in ritm alert, sau intr-o maniera contorsionata, cu neclaritati si contradictii pe parcurs. Mult din efortul de regandire a modelelor este indus de rolul jucat de finanta in criza actuala. De pilda, Cipru a captat atentia media, in ultimul timp, din cauza ca are nevoie de salvare de la faliment. Orice s-ar intampla in acest caz, Cipru, ca si Irlanda, Islanda, chiar Marea Britanie, ilustreaza un model economic fragil.

Este un model care a favorizat expansiunea finantei in detrimentul altor sectoare, care a condus la supra-dependenta de industria financiara punand in pericol ansamblul economiei. Cand criza financiara a lovit, aceasta fragilitate a iesit la iveala cu proeminenta. O diminuare a sectorului financiar are sens in aceste economii. Dar nu va fi usor de realizat, nu in cele din urma intrucat sunt interese ce se opun unui proces de ajustare de acest fel. Episodul cipriot are de ce sa alimenteze dezbaterea daca este firesc sa existe paradisuri fiscale (si sector bancar de tip off-shore) in zona euro, in UE –nu numai din considerente legate de spalarea banilor si evaziune fiscala.

• Dupa introducerea monedei unice, in zona euro a aparut o fractura intre Nord si Sud, care nu poate fi pus pe seama unui accident

Un alt model pus in discutie priveste echilibre macroeconomice; el se bizuie pe viziunea ca alocarea resurselor este bine sa nu cunosca interferente din partea politicilor publice, ca esecuri cauzate de piete sunt neglijabile. Dinamica “avant prabusire” (boom and bust) in zona euro si in unele tari nou intrate (NMSs) in UE arata ca politicile publice au un rol de jucat in atenaurea miscarilor de capital destabilizatoare si in alocarea resurselor. Daca politici publice pot face mai mult in UE in acest sens este de vazut avand in vedere regulile Pietei Unice si slabiciunea instrumentelor la nivelul Uniunii (fondurile structurale si de coeziune pot face multe, dar nu schimba decisiv distributia activitatilor industriale in UE). Unii afirma ca modelul fluxurilor de capital care se scurg dinspre regiunile cu dotare abundenta a fost validat de convergenta economica din UE. Asa subliniaza si un studiu din 2012 al Bancii Mondiale (Regaining the luster of the European Model). Si este corect sa notam ca Irlanda, Spania, Portugalia, chiar Grecia au realizat catching up semnificativ dupa intrarea in UE.. Si NMSs au beneficiat de convergenta economica inainte si dupa intrarea in UE. Dar faptele se cuvine sa fie nuantate.

Pentru ca, dupa introducerea monedei unice, in zona euro a aparut o fractura intre Nord si Sud, care nu poate fi pus pe seama unui accident; au actionat mecanisme ale unei integrari asimetrice. Si dinamica “avant si prabusire” in unele NMSs se inscrie in acelasi registru interpretativ. In aceste NMSs criza a provocat un recul puternic din 2009 si a diminuat serios potentialul de crestere. Observand aceastea nu iau partea modelului practicat dupa criza din anii 1997-1998 in tari asiatice, care au incercat sa acumuleze rezerve valutare ca tampoane in fata unui mediu financiar extern ostil. Ci invit la o judecare mai ampla a plusurilor si minusurilor sistemului financiar international actual, a problemelor institutionale si de aranjamente de politici in zona euro, in UE in general.

• Nu putini au cazut prada rationamentului ca o inflatie scazuta echivaleaza cu stabilitate financiara, ca raspandirea produselor financiare derivate ar micsora riscurile in sisteme

Punerea in discutie a modelelor/paradigmelor mentionate mai sus este de judecat in conjunctie cu nevoia de a reforma sistemul de reglementare si supraveghere (R&S) a pietelor financiare. Modelul “light touch regulation” (auto-reglementare), promovat in ultimele decenii, a cauzat mari necazuri in sistemul financiar si in economie/societate. Modelele de afaceri (business models) s-au revelat neadecvate cu orientarea lor prevalenta spre trading speculativ, utilizarea de produse financiare cu grad inalt de risc (adesea toxice), subestimarea riscurilor (inclusiv a evenimentelor extreme/tail events) si ignorarea complexitatii ca trasatura a sistemelor. In acelasi timp, nu putini din cei implicati in R&S au cazut prada rationamentului ca o inflatie scazuta echivaleaza cu stabilitate financiara, ca raspandirea produselor financiare derivate ar micsora riscurile in sisteme. In fapt, am ajuns sa avem o inter-conectare a pietelor financiare tot mai mare, care impreuna cu efecte nefaste ale “auto-reglementarii”, au diminuat robustetea si rezilienta sistemelor, ale organizatiior. Mai mult, riscuri sistemice au crescut exponential si au fortat guverne si banci centrale sa intervina in ajutorul bancilor si al altor institutii financiare pentru a preveni un dezastru economic. Dar costurile interventiilor sunt considerabile.

Insusi modelul de R&S a pietelor financiare este in schimbare; exista un proces de reforma a R&S. Faptele arata ca modelul integrat (utilizat in UK) nu s-a dovedit superior modelului care distinge intre supravegherea macroprudentiala si cea a afacerilor firmelor (asa numitul “twin peaks”, cum se practica in Olanda), in combaterea crizei financiare si a urmarilor acesteia. Contagiunea a fost favorizata de spargerea zidurilor chinezesti intre operatiuni de investment banking (trading) si operatiuni obisnuite de retail, de cresterea puternica a tranzactiilor crosfrontaliere. Dar ce a adus totusi paternuri organizationale in situatii jenante, foarte dificile, a fost, in principal, intelegerea gresita a riscurilor cu care se confrunta firme si economia in ansamblu.

• Modele de afaceri ale firmelor din industria financiara sunt de revazut

Problema este in esenta de a ne ocupa de obiectul activitatii de R&S, de a nu considera ca nu se pot schimba lucrurile in acest domeniu.

Modele de afaceri ale firmelor din industria financiara sunt de revazut. Nu cu mult timp in urma, un cor de voci elogia virtutile entitatilor mari, integrate, care aveau capacitatea sa ofere o gama cat mai larga de servicii si sa se angajeze in tot felul de operatiuni. Climatul s-a schimbat. Nu numai ca organizatiile foarte mari (“too big to fail” si “too big to save”) au devenit o preocupare obsesiva pentru guverne si banci centrale, dar dimensiunea afacerilor si complexitatea sunt probleme majore pentru management. Complexitatea (ca trasatura a sistemelor) si dimensiunea organizatiilor nu sunt un dat; ele pot fi abordate/modificate astfel incat sa fie primejduita, in mod fatal, robustetea si rezilienta sistemelor. Organizatii mai simple si mai suple (inclusiv prin utilizarea legislatiei anti-trust, prin spargerea unor entitati, prin separarea operatiunilor de trading de cele de retail) ar fi pasi intr-o directie de insanatosire, in opinia mea.

Mai mult capital propriu si mai mica dependenta de imprumuturi (chiar daca teorema Modigliani-Miller spune ca nu conteaza provenienta capitalului de lucru)), un raport mai mic intre volumul operatiunilor si capitalul propriu (leverage), reguli care interzic utilizarea depunerilor clientilor in tranzactii in folos propriu (The Volcker’s rules) ar face ca sistemele sa fie mai robuste. Tot aici s-a incadra si demersul de a limita veniturile celor din industria financiara, de a le lega de performanta durabila a organizatililor in care lucreaza. Eu cred ca liderii din industria financiara, care administreaza resurse mari adunate de la cetateni si corporatii, trebuie sa schimba accentul in algoritmii deczionali, sa privilegieze siguranta resurselor atrase, chiar daca ar reduce profiturile pe termen scurt. Relatia intre agent (managementul) si principal (actionari, clienti), care a fost denaturata, trebuie sa revina la normal; agentul trebuie sa fie re-responsabilizat fata de principal prin reguli si control adecvat.

• Basel III este probabil depasit deja si ca logica insasi a modelului VAR este chestionabila

Modelele de risc sunt si ele de revazut; ele trebuie sa fie mai compatibile cu realitatea si mai transparente. Modelul VAR (value at risk/valoarea activelor conform riscurilor percepute) permite bancilor sa manipuleze cifre si sa asume riscuri excesive. Modul in care in care banci mari au jonglat cu pozitii deschise, cu riscurile asumate si, mai ales cum le-au evaluat, cum le-au raportat autoritatilor de R&S inclusiv dupa izbucnirea crizei, spune multe despre cat de deviate sunt lucrurile (vezi modul in care JP Morgan a tratat pierderile de la sucursala din Londra, cum si ce a comunicat investitorilor si autoritatilor de R&S). Aceste fapte sugereaza ca Basel III (noul regim de adecvare a cerintelor de capital si lichiditate pentru banci) este probabil depasit deja si ca logica insasi a modelului VAR este chestionabila.

Eu cred ca este mai bun un model simplu de adecvare a capitalului propriu, care sa nu fie captiv al perceptiilor mai mult sau mai putin subioective pe care banci (firme de asigurari) le au privind riscurile. In acelasi timp, maniera defectuoasa/incorecta in care companii financiare informeaza autoritatile de R&S, actionarii si clientii (investitori) este o provocare majora. Aceasta chestiune priveste nu numai activitatea bancilor; sunt fonduri de investitii, case de brokeraj, etc., care nu au respectat principiul fiduciar, de incredere, in relatia cu clientii, au furnizat informatii false clientilor, au utilizat resursele acestora in mod necuvenit. Regulile de conformare (compliance rules), interne si externe, care ghideaza activitatea de R&S trebuie sa fie intarite.

O analiza a firmei de consultanta McKinsey vorbeste despre reducerea semnificativa a operatiunilor crosfrontaliere in anii de criza. Unii judeca acest fenomen pe un ton sumbru. Cred insa ca este mai corect sa il examinam ca o corectie sanatoasa daca avem in vedere ca: a avut loc o supra-expansiune a finantei in unele arii, care a periclitat robustetea sistemelor; exista probabil un grad optim de deschidere (ce nu inseamna o limitare a societatii deschise) ca dependenta de surse externe de aprovizionare; redescoperirea unor piete locale si proxime este o modalitate de a reduce din vulnerabilitati cauzate de lanturi lungi de aprovizionare.

• Modelele cognitive sunt si ele in reexaminare

Criza economica de acum indeamna la trezirea la realitate; este necesar ca modele (metodele cantitative) pe care le utilizam sa tina cont de evenimente extreme si evolutii non-liniare.. “Mintile de aur”, “the quants”, in constructia de modele supersofisticate, dar cu vicii ascunse, au mai facut o victima colaterala : sefii lor au neglijat analiza calitativa. “Nasometria”, flerul bazat pe experienta si informatie adunata de peste tot (cum ar zice Hayek) a fost pusa in raft. Desi au existat indicii, ani buni inainte de criza de acum, ca exista probleme cu asemenea modele; sa amintesc caderea fondului de risc LTCM, care s-a bizuit pe modele elaborate de doi laureati ai premiului Nobel si care nu au tinut cont de evenimente extreme. Cineva poate argumenta ca modelele pe care fondurile de risc (hedge funds) si fondurile private de investitii le utilizeaza ar fi treaba lor exclusiva; ca bancile si companiile de asigurari ar fi intr-o situatie diferita, care le obliga sa intre sub incidenta R&S si in materie de modelare a riscurilor. Dar fondurile de risc si alte fonduri de investitii, sectorul bancar “umbra” (shadow banking sector) in general, induc si ele riscuri sistemice prin operatiunile lor, care pot fi de mare amploare si pot destabiliza piete. De aceea si aceste componente ale pietelor financiare trebuie sa fie in atentia R&S.

Criza a adus in atentie problema stabilitatii financiare, care este legata de functionarea economiei, de riscuri sistemice. Politica monetara are menirea de a asigura stabilitatea preturilor, dar acest obiectiv nu poate fi in divort de stabilitatea institutiilor financiare –asa cum arata si criza actuala. Chiar daca supravegherea macro-prudentiala ar fi in ograda unui organism separat de banca centrala, modelarea practicata de bancile centrale nu are cum sa ignore aspectele macroprudentiale.

• Criza zonei euro arata ca e nevoie de un nou design si noi aranjamente de politici, de noi reguli. Politica monetara unica are nevoie de un companion fiscal pe masura

Si modelele care explica relatiile intre state sunt reexaminate. Criza zonei euro arata ca ea are nevoie de un nou design si noi aranjamente de politici, de noi reguli. Politica monetara unica are nevoie de un companion fiscal pe masura. Sa ne amintim ca au fost economisti care au avertizat ca zona euro, fara un aranjament fiscal potrivit, este viciata profund. In plus, nici componentza ei nu a fost in regula din punct de vedere al compatibilitatii intre economii. Asa cum functioneaza acum, zona euro este mai rigida decat regimul etalonului a\uur din perioada interbelica, din secolul trecut. Si stim spre ce a condus acel regim de cursuri de schimb, ceea ce este un motiv de mare preocupare. Uniunea Bancara este posibil sa permita o iesire din impasul actual, dar si eu cred ca aceasta reclama aranjamente fiscale corespunzatoare (inclusiv transferuri fiscale), ceea ce Herman Van Rompuy numea “capacitate fiscala”.

Criza din zone euro, pe fondul Marii Recesiuni, are reverberatii sociale si politice adanci. Respingerea de politici traditionale, ascensiunea curentelor extremiste, erodarea contractului social, toate cer o revedere a politicilor publice, o redefinire a relatiei intre public si privat (a contractului social), promovarea responsabilitatii individuale, insa nu in detrimentul coeziunii, a solidaritatii sociale. Democratia poate fi subminata de accentuarea unei deconectari intre politica si cetateni, de distorsiuni provocate de suprafinancializarea economiilor( relatia stramba intre finanta si restul economiei), de simplismul paradigmei care reduce viata sociala la piete si crede in infailibilitatea acestora.

Si reguli ale regimului international sunt scrutate. Cand FMI, care a fost un mare propovaduitor al liberalizarii financiare in lumea intreaga, face un pas inapoi si spune ca controlul miscarilor de capital are temei in anumite circumstante, este de meditat. Cei care studiaza relatii internationale stiu ca atingerea simultana a stabilitatii cursului de schimb, miscarea libera a capitalurior si independenta politici monetare este greu de conceput (“trinitatea imposibila); ca trebuie sa se renunta la un obiectiv pentru a avea pe celelalte doua. Experienta eurozonei arata ca este chiar mai complicata situatia: renuntarea la politica monetara implica si o uniune fiscala, adica integrare fiscala. Pe plan global, cred ca se impune o revizitare a acordului Bretton Woods, daca vrem sa protejam un sistem international relativ liber. Pentru a nu repeta ce s-a intamplat la finele secolului XIX. In acest scop este necesar sa imblanzim pietele financiare