Spre noi unicorni? Ce ar trebui să înțeleagă Guvernul despre start-up-uri

Războiul din Ucraina a acaparat, pe bună dreptate, agenda publică în ultimele săptămâni. Asigurarea unor condiții adecvate pentru refugiați, impunerea unor sancțiuni drastice împotriva regimului Putin și soluționarea crizei energetice au devenit prioritățile zilei. Însă guvernarea nu se oprește, iar programele de investiții și reformare asumate prin Planul Național de Redresare și Reziliență (PNRR) trebuie continuate pentru a nu rata o șansă istorică.

Un astfel de program de investiții, puțin discutat în mediul public, dar cu un potențial semnificativ, constă în alocarea unei sume de 400 milioane de Euro pentru investiții în start-up-uri. Suma aceasta urmează a fi administrată de Fondul European de Investiții (FEI), în baza unui acord semnat în decembrie 2021 cu Guvernul României, prin constituirea unui fond de fonduri. Mai exact, FEI nu va investi direct, ci va aloca aceste sume de bani unui număr de fonduri cu capital de risc (estimarea inițială e de 20 de fonduri), ce urmează a fi administrate de intermediari selectați în baza unor criterii clare de FEI. Acest model există deja pentru fondurile structurale și a ajutat la înființarea unor fonduri autohtone extrem de active, cu investiții importante în unele dintre cele mai promițătoare start-up-uri din România (e.g., Druid, FintechOS, Seedblink, etc).

Pentru a maximiza impactul acestor fonduri, obiectivul este ca administratorii fondurilor să atragă capital și de la investitorii privați, astfel încât suma totală să depășească 600 milioane de Euro. Din păcate, însă, Guvernul nu doar că nu a propus până acum măsuri concrete de încurajare a unor asemenea investiții private, dar se și opune, principial, unui proiect cu potențial important în acest domeniu.

Este vorba de propunerea legislativă L53/2022 de modificare a Legii societăților nr. 31/1990 (Legea societăților) în sensul recunoașterii unei clase distincte de acțiuni, aceea a acțiunilor executive, cu drept de vot multiplu. Scopul propunerii este de a flexibiliza structurarea investițiilor în start-up-uri, în cazul cărora fondatorii doresc deseori să păstreze controlul chiar dacă participația lor economică devine minoritară. Momentan, Legea societăților reglementează doar două clase de acțiuni: acțiunile ordinare, cu drept de vot, şi acțiunile cu dividend prioritar, dar fără drept de vot, astfel că prin propunerea legislativă s-ar face un pas important (chiar dacă nu suficient, astfel cum voi explica mai jos) pentru facilitarea unor astfel de investiții.

Răspunsul Guvernului? Un punct de vedere negativ, bazat, în mare parte, pe un studiu învechit, o lipsă de racordare la evoluțiile internaționale recente şi o crasă lipsă de înțelegere a mediului investițional. Mai exact, Guvernul se raportează la principiile OECD din 2015 şi la un studiu din 2007 efectuat de Shearman & Sterling pentru Comisia Europeană, ambele aplicabile societăților listate. Să le luăm pe rând:

Principiile OECD cu privire la guvernanța corporativă au ca scop ghidarea decidenților în legătură cu evaluarea şi îmbunătățirea legislațiilor naționale în domeniul guvernanței corporative. Acestea vizează, în principal, societățile listate şi nu interzic sau dezaprobă în niciun fel votul multiplu, impunând doar cerințe de transparență în acest sens, în concordanță cu principiile general acceptate pentru societățile listate. În ceea ce priveşte Studiul Shearman & Sterling, publicat în 2007, acesta a avut ca obiectiv identificarea divergențelor dintre statele membre în ceea ce privește principiul proporționalității (i.e., existența unui raport proporțional între riscul economic și dreptul de control asupra societății), analizarea diferitelor reglementări naționale și evaluarea impactului economic al acestor divergențe asupra investitorilor. Este important de notat, în primul rând, că acesta are ca obiect doar societățile listate și, în al doilea rând, că nu exprimă o opinie concludentă cu privire la efectul economic al devierilor de la acest principiu (inclusiv votul multiplu).

Guvernul omite însă aceste precizări, acreditând ideea că existența unor mecanisme de întărire a controlului, inclusiv votul multiplu, descurajează investițiile. Specific, Guvernul face referire la răspunsurile oferite de investitorii instituționali consultați în cadrul studiului, potrivit cărora existența acestor mecanisme determină aplicarea unui discount de 10-30% din prețul acțiunilor, pentru a concluziona că „percepția investitorilor nu este una favorabilă, dimpotrivă aceștia au exprimat o largă susținere a sistemului one share-one vote și a măsurilor menite a evita controlul disproporționat”[1]. Analiza Guvernului ridică mai multe probleme.

În primul rând, Guvernul nu face nicio diferențiere între societățile închise şi societățile listate, distincție fundamentală în acest domeniu. Astfel, dacă în legătură cu societățile listate pot exista unele discuții cu privire la efectele votul multiplu, dat fiind numărul mare de acționari individuali şi necesitatea protejării acestora, nu există nicio rațiune pentru limitarea acestui mecanism de control în cazul societăților închise. Mai exact, atât timp cât există instrumente de protecție a acționarilor minoritari, precum regulile aplicabile abuzului de majoritate, conflictului de interese şi cele legate de aprobarea oricăror modificări ale drepturilor unei clase de acționarii clasei vizate, instrumente incluse în legislația actuală, nu există riscuri specifice pentru societățile închise. De altfel, nu s-au ridicat probleme legate de caracterul insuficient al acestor protecții în legătură cu clasa acțiunilor cu dividend preferențial, dar fără drept de vot. Aceasta este şi abordarea European Model Companies Act, un model de lege a societăților pentru statele din Uniunea Europeană propus ca instrument de soft law pentru uniformizarea dreptul societar din statele membre.

În al doilea rând, chiar şi în domeniul societăților listate, evoluțiile recente la nivel internațional sunt în sensul recunoaşterii claselor de acțiuni cu vot multiplu. De exemplu, Italia a făcut acest pas în 2014[2], iar Marea Britanie a reintrodus această posibilitate pentru societățile listate pe segmentul premiu al bursei la sfârșitul anului trecut[3]. Totodată, la nivelul Uniunii Europene această soluție a fost propusă atât în raportulHigh Level Forum privind uniunea pieței de capital, cât şi în raportul Grupului de experți tehnici (Tehnical Expert Stakeholder Group) cu privire la întreprinderile mici și mijlocii, în contextul discuțiilor despre uniunea pieței de capital.

Aceste evoluții legislative au apărut ca urmare a creşterii numărului de start-up-uri din domeniul tehnologiei care folosesc această opțiune de structurare pentru ofertele publice inițiale (IPO). Începând cu Google în 2004, o serie impresionantă de start-up-uri, precum LinkedIn, Facebook, Alibaba, Snap, Dropbox, Zoom au ales să creeze o clasă distinctă cu drept de vot multiplu pentru fondatori. De altfel, 18 din cele 42 de start-up-uri din domeniul tehnologiei listate în 2020 în SUA au optat pentru această variantă.[4] Astfel, deşi în literatura de specialitate există încă discuții cu privire la efectul economic al acestei soluții în cazul societăților listate, empiric se observă că fondatorii o preferă, ceea ce a determinat autoritățile să schimbe cadrul legislativ tocmai pentru a atrage aceste start-up-uri.

Nu în ultimul rând, este extrem de grav că Guvernul pare să nu înțeleagă mecanismele de funcționare a start-up-urilor, a industriei fondurilor cu capital de risc și importanța acestora pentru economie. Start-up-urile sunt societăți închise, nelistate, cu un număr limitat de acționari, care atrag finanțare, în principal, de la fonduri cu capital de risc. Aceste fonduri obțin, de obicei, participații minoritare, obiectivul fiind de a beneficia de evoluția rapidă a activității start-up-ului, prin vânzarea acestora (fie prin IPO, fie unui investitor strategic), după un anumit interval de timp stabilit, de regulă, încă de la momentul investiției inițiale. Dată fiind creșterea impresionantă din ultimii ani ai acestei industrii atât în SUA, cât și în Europa[5], dar mai ales faptul că investițiile sunt alocate companiilor inovative la început de drum, activitatea acestora are un impact important asupra creșterii economice[6]. În aceste condiții, raportarea Guvernului la reglementările aplicabile societăților listate este lipsită de sens. De neînțeles sunt și referirile la rezultatul consultărilor cu investitorii instituționali, dat fiind faptul că, pe de o parte, votul multiplu este solicitat, în general, de fondatori, iar, pe de altă parte, că investitorii instituționali nu investesc în start-up-uri, aceștia fiind, totodată, actorii care s-au opus constant oricăror inițiative în acest sens[7].Citeste intregul articol si comenteaza pe contributors.ro

Spre noi unicorni? Ce ar trebui să înțeleagă Guvernul despre start-up-uri

MedLife, cea mai mare rețea de servicii medicale private din România, schimbă percepția românilor asupra spitalelor prin lansarea unei serii de evenimente culturale sub titlul: „Cultură și medicină: O alchimie a binelui”

#MediciBuni Dr. Ana-Maria Bota, medic primar ORL: „Tratez fiecare pacient așa cum m-aș trata pe mine însămi. Și mi se pare normal să fac asta”

#medicibuni Dr. Ioana Dumitrașcu-Biriș, medic cardiolog fetal MedLife: „Testele de ADN fetal nu pot înlocui ecografiile morfofetale în sarcină”

#medicibuni Dr. Horațiu Teodorescu, gastroenterolog MedLife: „Tusea, senzația de nod în gât și răgușeala ar trebui să aducă pacienții și la gastroenterolog“

#medicibuni Dr. Lucian Alecu, chirurg MedLife: „Dieta bazată pe alimente grase, procesate, pe consum de alcool și pe fructe dulci îmbolnăvește ficatul“

#MediciBuni – Dr. Ioana Raluca Sima: „ Cele mai multe dintre accidentele vasculare cerebrale și cazurile de demență pot fi prevenite”

#medicibuni Dr. Cătălin Magan, neurochirurg, despre o tânără cu fractură de coloană: „A ajuns la noi complet paralizată, am operat-o de urgență la MedLife Humanitas, iar acum a început să-și miște picioarele”

#medicibuni Dr. Tanita Mavriș, chirurg MedLife: „Adesea denumit «ucigașul tăcut», cancerul ovarian dă simptome precoce care pot fi confundate cu afecțiuni benigne”

MedLife prezintă tehnologia viitorului: de la drone și VR până la roboți medicali ce permit sigilarea vaselor direct de la consola chirurgului

MedLife achiziționează alți doi roboți da Vinci: „Este extraordinar că pacienții noștri vor avea acces la cea mai mare echipă de medici certificați în chirurgie robotică din România”

#medicibuni Dr. Cosmin Olariu, chirurg cardiovascular MedLife: „După 45 de ani, toți bărbații ar fi bine să fie văzuți de un cardiolog”

#medicibuni Dr. Laura Sinea, oncolog MedLife: „Cancerul mamar apare tot mai des la tinere, între 30 și 45 de ani. Este foarte important ca tratamentul să fie inițiat la timp”

#medicibuni Dr. Nicolae Florescu, cardiolog intervenționist MedLife, despre cele mai eficiente tratamente pentru afecțiunile severe ale inimii: „Am avut cazuri de mare risc, rezolvate cu bine, cu spitalizare redusă și cu evoluție ulterioară rapid favorabilă“

#medicibuni Dr. Victor Nimirceag, oncolog MedLife: „Pacientul vine deznădăjduit, cu un diagnostic greu, dar după discuția cu medicul, pleacă cu gândul că există soluții”

MedLife își consolidează poziția pe segmentul de oncologie printr-un nou parteneriat cu Institutul Sânului, extinzând serviciile dedicate tratamentului cancerului mamar

#medicibuni Dr. Cătălin Popa, chirurg MedLife: „Bărbații tineri sunt cei mai predispuși la hernia inghinală, mai ales dacă fac efort fizic într-un context nesusținut”

#medicibuni Dr. Cristian Țibea, ginecolog MedLife: „Avem o rată de succes foarte bună cu robotul, pentru că îmbină acuratețea operațiilor clasice, sau chiar mai mare, cu avantajele chirurgiei minim invazive“

După 14 diagnostice greșite, a ajuns la cel corect: un cancer urologic rar. Conf. dr. Florin Elec, urolog MedLife: „O intervenție chirurgicală cu tentativă de păstrare a rinichiului ar fi fost un dezastru pentru pacientă”

#medicibuni – Dr. Edina Iercan, medic dermatolog MedLife: „Persoanele active, care practică sporturi în aer liber, au nevoie regulat de screening dermatologic”

#medicibuni – Dr. Simina Condruz, oncolog MedLife: „Oncologia nu mai este o specialitate cu șanse mici de reușită. A progresat, avem multe terapii noi, iar pe pacient putem, de multe ori, să-l considerăm și vindecat”

#medicibuni – Dr. Claudiu Chitea, chirurg ortoped MedLife: „Sunt puține intervențiile ortopedice pe care să nu le putem face în România”

#medicibuni – Dr. Cristian Tefas, gastroenterolog MedLife : „Aproape 70% din totalul cazurilor de cancer colorectal ar putea fi prevenite dacă populația s-ar testa cu regularitate”

#medicibuni – Dr. Raluca Bidiga, pediatru MedLife: „Față de acum un deceniu, patologia pediatrică s-a schimbat. Au început să apară tot mai frecvent tiroiditele, diabetul, artritele”

Studiu MedLife: Tinerii români nu au nici informațiile, nici mijloacele necesare pentru a se proteja de bolile cu transmitere sexuală

#medicibuni – Dr. Denissa Olaru, oftalmolog la MedLife: „Lentilele de contact folosite incorect ne pun în pericol vederea și chiar ochii”

#medicibuni Dr. Diana Dobromir, medic-șef Laboratorul MedLife Medici’s: „Dacă nu sunt tratate, infecțiile cu Chlamydia și gonoreea pot duce la complicații severe”