Despre reforma pilonului II de pensii

Ultimele săptămâni au readus în discuția publică reforma pilonului II de pensii, un proiect de lege fiind în lucru la Ministerul Muncii și ASF. Reforma reprezintă una dintre obligațiile importante asumate prin Planul Național de Redresare și Reziliență (PNRR)[1] și urmărește atingerea a trei obiective majore: (i) sustenabilitatea sistemului de pensii; (ii) digitalizarea acestuia; și (iii) diversificarea investițiilor fondurilor de pensii. În ceea ce privește sustenabilitatea, acest obiectiv ar urma a fi atins prin creșterea contribuțiilor. Digitalizarea presupune, în esență, simplificarea procesului de transmitere a informațiilor între fonduri și contribuabili, pe de o parte, iar pe de altă parte între fonduri și ASF, prin limitarea, pe cât posibil, a transmiterii informațiilor în format fizic. Cu privire la diversificare, aceasta ar urma să fie realizată, în principal, prin modificarea limitelor investiționale existente.[2] Dacă primele două obiective nu ridică probleme particulare de implementare, cel de al treilea necesită o analiză mai detaliată, dată fiind necesitatea menținerii unui echilibru între obiectivele politicii de investiții (i.e., limitarea riscurilor, obținerea unui randament satisfăcător și promovarea investițiilor pe termen lung).

Mai mult, momentul nu trebuie ratat prin limitarea reformei la modificările asumate prin PNRR. Evoluția și maturizarea pieței fondurilor de pensii în ultimii ani, precum și evoluțiile legislative recente la nivel european impun o regândire mai amplă a pilonului II. Pe de o parte, sunt necesare măsuri de creștere a concurenței pe piață, prin reducerea barierelor la intrare, a asimetriei informaționale și a costurilor tranzacționale. Pe de altă parte, este oportună analiza introducerii unor noi produse investiționale pentru a crește randamentele și a nu penaliza nejustificat contribuabilii care își asumă un grad de risc ridicat.

În cele ce urmează, va fi prezentată, în primul rând, o serie de propuneri pentru crearea unei piețe competitive, și anume: reducerea capitalului social minim pentru administratorii fondurilor de pensii, creșterea transparenței și simplificarea procedurii de transfer a contribuabililor. În al doilea rând, voi analiza propunerea de a introduce posibilitatea optării între 3 fonduri diferite: unul standard, cu risc scăzut, unul cu risc mediu și unul cu risc ridicat. În cele din urmă, voi analiza problematica limitelor investiționale, urmând a fi sugerate și câteva modificări punctuale ale acestora.

Creșterea concurenței pe piața fondurilor de pensii

Piața fondurilor de pensii din România prezintă un grad de concentrare ridicat. În prezent, există 7 fonduri pe piață, primele 3 având împreună peste 60% din piață la 31 decembrie 2021.[3] Mai important, din 2014 nu a survenit nicio modificare în ceea ce privește numărul de fonduri prezente pe piață, ceea ce indică prezența unor bariere importante la intrare. Totodată, observăm că numărul contribuabililor transferați între fonduri este extrem de redus, un alt factor care indică lipsa unui mediu competitiv.[4] Chiar dacă, în acest domeniu, imperativul unui mediu concurențial trebuie raportat la imperativul asigurării unei pensii sigure, adecvate, ce impune o oarecare stabilitate pe piață și bariere mai mari la intrare, se pot lua măsuri de stimulare a concurenței pe piață fără a pune în pericol stabilitatea sistemului.

În primul rând, ar trebui reduse cerințele de capital ridicate pentru administratorii fondurilor de pensii. În prezent, un administrator trebuie să aibă un capital social minim de 4 milioane de Euro la momentul autorizării, ceea ce constituie un impediment important pentru intrarea unor noi competitori pe piață. O soluție mai potrivită ar fi stabilirea unui prag mult mai mic la început (de exemplu, 1 milion de Euro), acesta urmând a fi ridicat odată cu creșterea numărului de active administrate. O astfel de soluție se aplică în cazul fondurilor de pensii din pilonul III, dar și în cazul organismelor de plasament colectiv. De altfel, aceasta este și soluția îmbrățișată la nivel european, iar Regulamentul (UE) 2019/1238 privind produsul paneuropean de pensii personale (Regulamentul PEEP) nu impune cerințe speciale cu privire la capitalul minim, prevederile aplicabile diferitelor tipuri de intermediari (asigurători, organisme de plasament colectiv, etc) fiind considerate suficiente în acest caz.

Contra-argumentul, des invocat, că această cerință contribuie la reducerea riscului în cazul unei proaste administrări nu este convingător. Pe de o parte, există cerințe stricte cu privire la rentabilitatea minimă, iar un administrator își pierde drepturile de administrare după 4 trimestre consecutive în care rentabilitatea nu atinge pragul minim. Pe de altă parte, aceștia au obligația de a utiliza serviciile unui depozitar independent, iar fondurile sunt garantate de Fondul de Garantare a drepturilor din sistemul de pensii private, măsuri ce diminuează semnificativ riscurile.

În al doilea rând, este necesară creșterea transparenței pentru a permite contribuabililor să compare mult mai ușor fondurile oferite. Această măsură ar avea meritul de a reduce semnificativ asimetria informațională și costurile de tranzacționare ale contribuabililor. O modalitate simplă de a obține acest rezultat este standardizarea modului în care se transmit informațiile esențiale, prin introducerea obligației fondurilor de a prezenta pe website-ul propriu și pe website-ul ASF, folosind același șablon, un document cu informații cheie. O astfel de obligație este deja impusă prin Regulamentul PEEP[5], dar și în Regulamentul (UE) nr. 1286/2014 privind documentele cu informații esențiale referitoare la produsele de investiții individuale structurate și bazate pe asigurări (Regulamentul PRIIP), astfel încât ar fi relativ simplu de implementat un sistem similar, iar ASF-ul ar beneficia de pe urma experienței dobândite deja în acest domeniu.

Ce ar urma conține un astfel de document? În principiu, riscurile, costurile asociate (atât procentual, cât și ca sumă fixă), activele fondului, defalcate pe clase, dar și informații legate de costurile de transfer și modul în care se va efectua plata efectivă. Foarte important, informația trebuie prezentată în mod concis, clar, documentul urmând a fi împărțit în subsecțiuni pe baza unor întrebări simple (e.g., Care vor fi costurile mele?, etc), la fel ca documentele cu informații esențiale utilizate în baza Regulamentului PRIIP și a Regulamentul PEEP.

De asemenea, ASF ar trebui să pună la dispoziția contribuabililor un calculator al costurilor, similar cu cel pus la dispoziția consumatorilor de către ANRE pentru furnizarea gazelor naturale și a energie electrice. Acesta ar trebui să includă, pe lângă costurile de administrare, și costurile legate de transfer, în principal cuantumul penalității la transfer. Totodată, transparența poate fi îmbunătățită și prin modificarea normelor ASF referitoare la informațiile transmise anual contribuabililor de către fondurile de pensii. Notificarea trebuie să includă, pe lângă informațiile impuse în acest moment, suma totală a costurile anuale ale contribuabilului prezentată într-un mod clar, procentul fiecărei clase de active, iar informațiile trebuie prezentate comparativ cu ultimii doi ani.

Nu în ultimul rând, este nevoie de o simplificare a procesului de transfer a contribuabililor între fonduri. Astfel, ar trebui analizată reducerea sumei maxime percepute ca penalitate de transfer în cazul în care contribuabilul se transferă mai repede de 2 ani. În acest moment, fondurile pot percepe o penalitate maximă de 5% din valoarea fondurilor transferate, sumă ce ar putea fi redusă, de exemplu, la 3% după primul an. De asemenea, ar trebui luată în considerare eliminarea unora dintre restricțiile impuse cu privire la activitatea de marketing în cazul transferurilor.

Deși, la prima vedere, această simplificare afectează obiectivul stimulării investițiilor pe termen lung (prin nevoia de a crește lichiditatea investițiilor), riscul este, în fapt, limitat, având în vedere limitările impuse investițiilor nelichide (chiar dacă luăm în calcul și noile limite propuse mai jos). Totodată, s-ar putea impune suspendarea temporară a transferurilor în perioade cu volatilitate crescută.

Introducerea unor noi produse investiționale

Reglementarea actuală se remarcă și prin limitarea drastică a produselor investiționale ce pot fi oferite contribuabililor. Administratorii de fonduri pot administra doar un singur fond de pensii, iar contribuabilii pot fi investitori doar într-un singur fond. Deși avantajele acestei forme de reglementare sunt simplitatea și limitarea riscurilor pentru contribuabili, ea reduce rentabilitatea și nu favorizează dezvoltarea unui mediu competitiv. Pe de altă parte, se limitează nejustificat opțiunile contribuabililor care și-ar dori să obțină un randament mai bun, prin asumarea unor riscuri mai mari.

Cum reușim să armonizăm aceste obiective? Soluția este oferirea unei game limitate de opțiuni și a unui produs standard, cu grad de risc scăzut, ce ar urma să fie aplicabil în lipsa unei alegeri exprese. În ceea ce privește opțiunile, studiile de economie comportamentală arată că, în acest domeniu, consumatorii au dificultăți în a lua o decizie când le este prezentată o gamă largă de opțiuni, ceea ce impune restrângerea acestora la un număr limitat, bine definit.[6] Având în vedere și imperativul menținerii simplității sistemului, oferirea unui număr de 3 opțiuni, cu grad scăzut, mediu și ridicat de risc, este o soluție la îndemână. Produsul cu grad scăzut de risc ar urma să fie versiunea standard, aplicabilă în cazul în care contribuabilii nu fac o alegere, iar limitele investiționale ar putea fi reglementate mai strict în acest caz.

În ceea ce privește celelalte două categorii, alegerea ar putea fi limitată în funcție de perioada rămasă până la pensie pentru a se evita riscul pierderii sumelor contribuite în anii premergători pensiei, din cauza unei politici investiționale riscante sau a unei crize economice. Astfel, s-ar putea stabili că, în primii 15-20 de ani de cotizație, contribuabilii pot opta pentru una dintre variantele mai riscante, urmând ca după această perioadă un procent de 80-90% din fondurile contribuite să fie redirecționate automat către fondul standard. Pentru a stimula administratorii să ofere astfel de produse, în cazul alegerii variantelor mai riscante, garanția contribuabilului de a primi cel puțin echivalentul sumelor contribuite nu ar trebui să fie aplicabilă cu privire la sumele contribuite până la momentul transferului către fondul standard și nici sumelor menținute în fondurile cu grad de risc ridicat după acest transfer. Bineînțeles, obligația administratorilor de a investi fondurile contribuabililor prudent s-ar aplica și în aceste cazuri, astfel încât s-ar limita riscul unei politici iresponsabile.

Diversificarea investițiilor

Cadrul actual de reglementare conține limitări stricte cu privire la sumele ce pot fi investite de fonduri într-o anumită clasă de instrumente financiare. Spre exemplu, fondurile pot investi maximum 50% din valoarea totală a activelor în acțiuni tranzacționate pe piețele reglementate din Uniunea Europeană sau Spațiul Economic European, maximum 10% din valoarea totală a activelor în acțiuni sau obligațiuni ale unor societăți ce nu sunt admise la tranzacționare în România, Uniunea Europeană sau Spațiul Economic European și maximum 5% în organisme de plasament colectiv, inclusiv ETFs. Evident, scopul este limitarea investițiilor în instrumente nelichide sau cu risc ridicat, dar beneficiile nu contrabalansează efectele negative asupra rentabilității și impactului fondurilor în noile industrii inovative, fapt recunoscut implicit și în PNRR.

Care sunt opțiunile ASF-ului? Două modele de reglementare sunt larg răspândite. Primul, prevalent în lumea anglo-saxonă și implementat în Regulamentul PEEP, instituie obligativitatea investițiilor în acord cu standardul unei persoane prudente și diligente, și, foarte important, nu impune nicio limitare cu privire la clasele de instrumente financiare în care se poate investi. Pentru a fi funcțional, un astfel de cadru legislativ are nevoie de o bună înțelegere a fenomenelor financiare atât de către contribuabili, cât și de către instanțe, și impune un grad ridicat de predictibilitate jurisprudențială. Cel de al doilea model, mult mai răspândit, constă în impunerea unor limite investiționale maxime pentru diferite instrumente financiare, model implementat și în România. Dat fiind faptul că, pe de o parte, România nu este încă o piață suficient de matură pentru implementarea primului sistem și că, pe de altă parte, cel de al doilea model este deja implementat, funcționând relativ bine, nu este oportună schimbarea paradigmei. Astfel, reforma ar trebui să se concentreze pe modificarea limitelor existente.

Cu toate acestea, se ridică întrebarea: cum determinăm aceste limite? Punctul de pornire este reprezentat, bineînțeles, de obiectivele urmărite prin diversificare. Două obiective principale trebuie să ghideze orice dezbatere în acest sens: (1) asigurarea unei pensii adecvate și sigure și (2) dezvoltarea economiei. Primul obiectiv se atinge prin promovarea unei politici de investiții care, pe de o parte, asigură un randament sigur, prin limitarea investițiilor în active riscante și menținerea unor costuri reduse, iar, pe de altă parte, asigură un grad de lichidate crescut. Cel de al doilea obiectiv se atinge prin investiții pe termen lung în piața de capital și în societăți cu potențial disruptiv, investiții ce pot fi efectuate direct, prin achiziția unor participații în aceste societăți, sau, indirect, prin achiziția unor participații în diferite fonduri (organisme de plasament colectiv, fonduri de private equity sau fonduri de venture capital).

Odată stabilite aceste obiective, o modalitate simplă de a găsi un echilibru între cele două este benchmarkingul, adică raportarea la limitele investiționale impuse în alte jurisdicții. În acest sens, OCDE are un instrument extrem de util, și anume raportul anual referitor la reglementarea fondurilor de pensii în statele membre OCDE și în alte 38 de state, raport ce detaliază limitele investiționale aplicabile în fiecare dintre aceste state și prezintă evoluția recentă a acestor limite.[7] Astfel, observăm că tendința generală este aceea de a elimina aceste restricții sau, cel puțin, de a le flexibiliza. De exemplu, raportându-ne la state aflate într-o situație similară, remarcăm că în Estonia limitarea referitoare la investițiile în acțiuni a fost eliminată în 2017 (i.e., activele pot fi investite în totalitate în acțiuni) sau că în Cehia limita referitoare la investițiile în organisme de plasament colectiv a fost ridicată de la 5% la 20% în 2016. Același proces a avut loc și în Letonia sau Croația care au avut reforme similare în 2017, respectiv 2018. Citeste continuarea pe Contributors.ro